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从“成果”到“安全”，好意思国积极推进制造业回流和产业链重构

金融危险后好意思国三届政府赓续推进好意思国从去工业化到再工业化，从庸碌扶助到要点聚焦，更爱好高新技艺产业。90年代中后期开动，更高的国内成本、外洋工业化加快与公共化程度深化齐促使好意思国工业呈外流态势，但历久外流也导致好意思国经济结构失衡，尤其是金融危险敲响了“脱实向虚”的警钟。

这一配景下，奥巴马政府时期就推进促进好意思国制造业，但从初期更多以经济内生身分主导，到特朗普政府时期渐渐加入了更多逆公共化念念潮，以及拜登政府时期供应链安全的影响，扶助力度不竭加码，对内补贴，对外结好等式样试图重构公共产业链时势。

相应的，产业政策从一开动的庸碌扶助到要点聚焦，尤其是拜登政府对高新技艺产业（半导体、电动车、清洁能源）的鼎力扶助。2021年以来，拜登总统通过签署多项法案与刺激等式样也曾推进好意思国私东谈主部门在半导体、电动车与电板、清洁能源等范围跳跃5000亿好意思元的投资（相当于2021年制造业私东谈主固定财富投资的83.5%）。

好意思国的再工业化：初步阶段，受政策驱动，高度结构化；半导体、电子电气、机械景气度高

咱们从四个维度（宏不雅投资、企业成本支拨、外资流向与做事市集）不雅察好意思国自己的再工业化程度，得出论断：全体投资支拨与趋缓的好意思国经济一样齐在放缓，但局部行业如电子电气、半导体、机械等逆势上行，标明好意思国再工业化有处于初步阶段，受政策驱动，且高度结构化的三个特征。

1) 宏不雅固定财富投资：全体趋弱，电子电气联系建筑支拨大增。比较全体投资的趋弱，建筑联系投资价值连城，亦然被市集用来自大好意思国投资激增的主要根据。但细拆后不错看出，建筑投资的上升也主要源自电子和电气等景气行业的支拨，本年以来同比增速高达222.6%，且也曾聚拢18个月增速跳跃100%，远高于全体和其他行业投资。

2) 微不雅企业成本开支：全体趋缓，半导体增速高。与宏不雅数据一致，好意思国非金融企业capex自2022年三季度起回落。但不同业业分化大，除了低基数的能源和行运外，半导体板块capex增速最高，与拜登政府的政策扶助密不行分。

3) 外商径直投资：疫情后加快流入，从流入行业特征看，与好意思国再工业化聚焦的行业更为联系，如机械、金属、信息技艺和电气等行业，比较疫情前快速流入阶段（2015~2019年）的年均流入限度齐增长了50%以上。

4) 做事市集的印迹：制造业做事尚未显着抬升。投资数据的变化尚未响应到做事市集上，也标明可能还处于初步阶段。

公共产业链的重构：时势变化已初显脉络，拉好意思、亚洲成为近两年主要投资流入地，中国2022年后外资流入放缓

除自己再工业化程度外，好意思国近几年也在围绕公共产业链重构作念出一些尝试。这一变化，尽管短期可能酿成冗余投资和成本增多，但中历久可能对现存产业链国，以及产业链连结国齐有可能带来潜入影响。从公共投资流向数据，咱们发现也曾有一些产业链重构的脉络，还处在早期阶段，但其所代表的可能变化也值得咱们爱好。

1) 好意思国对外投资：对拉好意思、部分欧洲和日本的投资增速较高，且疫情后加快。好意思国对外投资2021年后再度加快，主要投向拉好意思和部分欧洲，如秘鲁、德国、巴西等，对亚洲的投资中日本增速最高，且比较疫情前进一步加快。好意思国对中国大陆的投资在疫情后也有增多（6.2%），但比较全体增速（24.2%）和对上述国度平均增速（375.4%），显着偏低。

2) 公共外商投资：亚洲国度依然率先，但中国大陆2022年趋缓。比较疫情前（2016~2017年），疫情后外商径直投资增速最高的10个国度中，亚洲占到4个，新加坡（77%）、菲律宾（56%）、印度（47%）、日本（41%），依然是公共投资亮点。此外，以色列、好意思国和加拿大也有显着增长。对比之下，中国的外商投资增速2015年后被印度和新加坡突出；疫情后一度建树，2022年再度放缓。

对中国的启示：短期影响有限，但中历久结构性变化值得爱好

短期内，好意思国再工业化和公共产业链重构对我国的影响性对有限，原因有三：1）我国外商投资体量和增速齐依然较高，且政策关于外资的饱读吹和扶助作风明确；2）单纯好意思国制造业回流的径直冲击相对可控。好意思国在华径直投资占比2002年后插足历久下行通谈；3）好意思国再工业化和重构公共产业链的致力也并非晨夕之事。中国依然具有相当盛大的终局消耗市集，也有大而全的产业链，以及工程师红利，因此对公共跨国企业依然具有招引力。

不外，中历久结构变化趋势值得爱好，影响可能体面前两个方面：一是要害产业的投资和升级可能会受到影响，如半导体、汽车、新能源等；二是若好意思国诱骗的产业链重组成形，也可能影响一部分出口需求、致使导致部分行业产能实足。

潜在的科罚旅途在于三个方面：一是对内陆续作念大内需，扩打绽放程度与深度。中国的大内需、大市集是外资来华增多投资的主要能源。二是加强产业链上的伙同与整合，尽可能的幸免粗略减少产业链的重构的冲击，如中国肯求加入CPTPP以及与东南亚和带路国度的伙同。三是强化产业升级和技艺升级，科罚要害产业和技艺的“卡脖子”问题，这亦然应付外部适度对华影响要害的技能。

正文

从成果到安全，好意思国积极推进制造业回流和产业链重构

疫情以来，公共供应链一度失序，列国对供应链安全的关心度越来越高。2020年后，供应链安全（“supply chain security”）词条的谷歌搜索指数比较2005年至2019年上升71.2%。公共化逆流念念潮抬升，生意目田化的愿景中也加入了更多对安全的议论。

疫情后，好意思国陆续出台了《基建法案》、《芯片法案》、《削减通胀法案》等，这些法案中均触及好意思国的再工业化和产业链重构。从微不雅企业视角看，咱们在“老外看中国”系列论说也指出，现时大型跨国企业越来越小心其供应链管理。

图表：2020年后，供应链安全词条的谷歌搜索指数比较2005年至2019年上升71.2%

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汉典着手：Google Trend，中金公司议论部

图表：公共化逆流念念潮抬升，生意目田化的愿景中也加入了更多对安全的议论

汉典着手：PIIE，中金公司议论部

本文中，咱们从公共主要需求国亦然本轮再工业化的主要主导国——好意思国动身，从各维度数据描述好意思国自己再工业化、以及跨国产业链重组的阐扬和趋势。

历史沿革：从去工业化到再工业化，2008年后三届政府的共同方针

► 1990年代中后期开动，好意思国全体呈去工业化趋势。制造业增多值占GDP比例从1950年代约28%回落至2020年代的10%支配。制造业做事东谈主口占好意思国总非农东谈主口的比例从1950年代~30%降至近期不及9%。跟随制造业的外流，政府为给选民提供做事契机的压力增多，昔日好意思国传统的工业地区也成为了“铁锈带”。

图表：好意思国制造业在经济中的占比不竭着落

汉典着手：Haver，Wind，中金公司议论部

原土劳能源成本腾贵、重叠公共化配景下对外投资便利是促成制造业外流的主要原因。好意思国脉土劳能源成本不竭上升，迫使企业向劳能源成本相对便宜的东亚、东南亚、拉好意思等地区转动。同期，这些地区也在进行着快速的工业化程度，客不雅上具备了连结好意思国转动产业的条件。

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20世纪末开动，尤其是随后中国加入WTO，公共化程度不竭深化，为跨国成本和东谈主员流动提供便利，使得好意思国公司不错在番邦径直投资设厂，升迁企业想象成果。此外，跟着新兴市集国度东谈主均GDP快速抬升，当地消耗需求膨大，好意思国公司径直在消耗主张地投资建厂进行坐褥和销售，不错灵验镌汰跨境运载成本，增厚企业利润。

► 但历久制造业外流导致经济结构失衡，金融危险为此敲响了警钟，好意思国从宏不雅经济和政策角度开动渐渐爱好制造业。2008年金融危险爆发后，好意思国经济大幅滑坡，制造业和服务业均受重创，各界对好意思国经济结构风险的商榷开动增多。由于制造业在经济结构中占比过低，导致好意思国经济出现“脱实向虚”的趋势，宏不雅金融风险较高；当经济面对下行压力时，也无法灵验期骗制造业吸纳休闲东谈主口。

为此，奥巴马政府自2009年起，先后出台《好意思国翻新计谋：促进可赓续增长和提供优良责任契机》、《制造业促进法案》等计谋政策，加大对好意思国脉土研发、基础方法、信息技艺等范围的投资。

► 特朗普政贵府台以来，安全身分红为好意思国政府推进制造业回流的新持手。跟着好意思国国内逆公共化和民粹念念潮昂首，特朗普政贵府台后积极施行“好意思国优先（America First）”计谋，对外试图构建新的生意伙伴关系，与中国等昔时依赖度较高的生意伙伴产生摩擦，并试图组建新的生意时势；对内通过税收优惠等政策招引企业回流好意思国。

► 新冠疫情爆发后，国际生意及成本流动在疫情影响下受阻，公共供应链扰动进一步加大，供应链安全被抬升到了事关国度安全的高度。好意思国进口商品价钱涨幅在2022年达到了12.3%的高位，尤其是与制造业联系的工业居品及原材料价钱上升幅度更大。好意思国商品生意逆差在2022年3月膨大至1212亿好意思元，较2019年12月增79.5%。

重叠地缘政事扰动，供应链的不稳当性对好意思国输入型通胀组成一定孝敬。面对具有反抗气性的公共经济地点，在安全身分的主导下，拜登政府也基本延续了特朗普时期招引制造业回流的政策基调。

图表：新冠疫情爆发后，国际生意及成本流动受防疫管制影响受阻，公共供应链扰动进一步加重

汉典着手：Bloomberg，中金公司议论部

图表：好意思国商品生意逆差在2022年3月膨大至1212亿好意思元，较2019年12月增79.5%

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汉典着手：Haver，中金公司议论部

政策举措：从庸碌扶助到要点聚焦，更侧重高新技艺产业

奥巴马和特朗普政府时期，好意思国政策对产业链重构和制造业的扶助政策较为庸碌。在奥巴马政府时期[1]，好意思国汽车产业受益于政府补贴、谈路方法建设等政策而受益较多，同期奥巴马政府还相当小心扶助翻新政策和科技研发。特朗普政府时期，共和党选民群体从事传统制造业东谈主数较多，对技艺翻新的需求较低，更多依赖镌汰企业居品的相对成本。好意思国政府更多通过生意审查等式样对可能危害本国脉土制造业的进口商品进行针对性处理。对被认定为无法对原土产业组成恫吓的进口商品，则通过《好意思国制造业竞争力法案》等联系法案来镌汰企业的原材料进口成本，升迁企业利润。

图表：奥巴马政府及特朗普政府时期扶助政策一览

汉典着手：好意思国国会网站，中金公司议论部

拜登政府时期，政策更多倾向于芯片、半导体等高新技艺产业。相较共和党而言，民主党传统上更关心新能源、高新技艺产业等，因此拜登政府在招引制造业回流时也以此为摘要，通过补贴等式样径直或曲折为好意思国高新技艺产业提供资金扶助。但除了高新技艺产业以外，由于疫情时间好意思国经济碰到重创，诸多传统行业也遭受冲击，是以拜登政府也通过政府采购等式样扶助公路基础方法建设等传统制造业发展，以刺激经济。

图表：拜登政府扶助政策一览

汉典着手：好意思国国会网站，中金公司议论部

从招引制造业回流的方法来看，拜登政府通过政府补贴、径直投资、税收减免、径直采购等多种式样进行推进。《通胀削减法案》（Inflation Reduction Act of 2022）为在好意思国目田生意协定国内坐褥和销售新能源汽车的企业提供税收优惠，而在其他国度坐褥的企业则无法享受这一优惠；

两个大国之间的各类较量，也在这些年愈演愈烈，不过就两国目前的发展速度来看，有许多人表示：中国目前的被动局面只是暂时的，未来或许将占据各方面的主动。

《芯片法案》（Chips and Science Act）中拜登政府为坐褥和制造芯片等居品的企业提供跳跃数百亿好意思元的税收减免，并建树了半导体产业发展基金等多个政府基金，以径直投资于半导体等行业；

《基础法案》（Infrastructure Investment and Jobs Act）中还顺次，好意思国政府所需采购的基建方法面孔优先自好意思国脉土建筑商，将政府采购需求径直与制造业和基建发展相绑定；此外，拜登政府还小心关于劳能源的技能培训，加强STEM教练以升迁制造业工东谈主教学。

在要点聚焦部分高技术产业的同期，关于其他好意思国偶而有上风粗略重组成本太高的产业，比如纺织服装、原材料加工等范围，则通过搭建产业链定约和各异性关税等优惠表率，来推进广义的产业链重构（“亚洲替代产业链”，Altasia[2]）。

1）搭建产业链定约：2022年7月，在供应链部长级论坛上，好意思国便与澳大利亚、巴西、加拿大、欧盟、印度、日本、韩国等18个伙伴经济体发表声明[3]，示意要共同应付运载、物流集供应链中断的危险以确保供应链安靖，以使得企业、工东谈主、家庭最终受益。2023年5月，好意思国等14个IPEF（印太经济框架）成员国（包括印度、日本、韩国，东南亚国度等）完成首个国际供应链契约的谈判[4]，旨在提高供应链的弹性、安全性和成果等。

2）对要害范围施加非常关税政策：本年3月，好意思国和日本达成了在电动汽车范围加强要害矿产供应链的契约，包括对要害矿产不征收出口关税、审查番邦实体的要害矿产部门投资等[5]。此外，好意思国在和欧盟彼此减免金属过甚他居品进口关税时[6]，却将对俄罗斯的钢铁和铝居品的进口关税升迁至200%[7]。

图表：通过搭建产业链定约和各异性关税等优惠表率，推进广义的产业链重构

汉典着手：中国商务部，英国政府官网，好意思国商务部，中金公司议论部

图表：受益于拜登政府的一些政策饱读吹，私东谈主部门也曾告示了5030亿好意思元的投资

汉典着手：好意思国白宫官网，中金公司议论部

根据白宫提供的数据[8]，拜登政府陆续推出“基建法案”、“芯片法案”、“削减通胀法案”之后，好意思国的投资情况发生了显着改革。拜登政府带领下的私东谈主部门也曾告示了5030亿好意思元的投资，主要集聚在半导体与电子（2310亿好意思元）、电动车和电板（1340亿好意思元）、清洁能源（1040亿好意思元）、生物制造（190亿好意思元）和重工业（140亿好意思元）（手脚对比，BEA统计的2021年制造业私东谈主固定财富投资限度为6023亿好意思元）。咱们不才文也将从宏不雅和微不雅数据对好意思国再工业化和产业链重构的阐扬进行分析和描述。

好意思国再工业化：处于初步阶段，电子电气景气度高

咱们在2022岁首判断，由于产能尚未打满、库存仍旧较高，好意思国新一轮投资周期尚难完全开启；但结构上需要要点关心高景气度和政策料理范围，新赛谈和轨制变革为中历久成本周期开启也曾创造了条件。

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总结来看，在此后一年多时辰内，好意思国非住宅固定财富投资和企业Capex支拨等全体和传统工业范围均同比趋缓，但汽车、狡计机电子、电气、机械等的投资也曾显着加快，突显结构性和政策驱动的再工业化特征，这不才文更高超的结构性数据中不错得到体现。

宏不雅固定财富投资：全体疲弱，但电子电气联系建筑支拨大增

在货币政策紧缩的影响下，好意思国固定财富投资全体趋弱，但建筑投资陆续建树。好意思国GDP项下的非住宅本色固定财富投资不错分为建筑投资、开拓投资和无形财富投资三项。扫尾1Q23，开拓投资季度环比陆续下行（-2.3%）、无形财富投资环比收窄（0.8%），而建筑投资杀青下行趋势且大幅反弹（3.7%）。具体细分来看，开拓投资中的工业开拓看守一定韧性（环比增1.0%），无形财富投资中的娱乐艺术仍有1.4%的环比涨幅。

图表：好意思国非住宅固定财富投资不错分为建筑投资、开拓投资和无形财富投资三项

汉典着手：Haver，中金公司议论部

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在高利率和经济放缓的配景下，建筑投资的强劲上行显得一反常态。为了更好的分析好意思国建筑投资的驱登程分，咱们参考好意思国普查局（U.S. Census Bureau）提供的月度高频建筑支拨数据（Value of Construction Put in Place）。由于统计口径不同，该数据与GDP项下的建筑投资存在一定各异，但总体走势基本一致，因此不错替代分析。

图表：好意思国私东谈主部门非住宅建筑支拨不管是完全限度照旧同比增速，齐是1993年稀有据统计以来的最高值

汉典着手：Haver，中金公司议论部

具体来看，建筑支拨数据一季度同比增速高达24.6%（比较GDP项下口头建筑投资数据（16.8%）增速更高）。细分拆解后发现，较高的建筑支拨主要以制造业联系建筑支拨为主，此后者又集聚在电子与电气行业。

► 制造业联系建筑支拨同比增速超100%，驱动全体私东谈主部门建筑支拨上行。扫尾2023年4月，好意思国私东谈主部门非住宅建筑支拨同比增速31.2%，而其中制造业同比增速高达104.6%，不管是完全限度照旧同比增速，齐是1993年稀有据统计以来的最高值。该数值的大幅飞腾并非建酿成本或建筑物增值等原因所能完全施展。咱们以住宅建酿成本指数近似算计，该指数2023年以来的平均同比唯有6.1%。

► 制造业细分行业中，狡计机、电子和电气行业建筑支拨增速超200%。扫尾2023年4月，狡计机、电子和电气行业和运载开拓这两个行业的建筑支拨增速高于制造业全体。狡计机、电子和电气行业同比增幅高达269.6%，且从2021年11月开动聚拢第18个月大于100%。

图表：狡计机、电子和电气行业和运载开拓建筑支拨较高

汉典着手：Haver，中金公司议论部。注：迷你图自大弧线为指数完全值走势，而非同比增速走势

天然，除了私东谈主部门投资外，好意思国政府主导的基建增速也有一定加快，尤其是高速公路、浑水和废料处理、给水、保护开发等建筑支拨，扫尾2023年4月同比增速齐在20%以上，且比较昔时齐得到了较大程度改善。

图表：好意思国基建增速雷同大幅抬升，尤其是高速公路、浑水和废料处理、给水、保护开发等建筑支拨

汉典着手：Haver，中金公司议论部

从上述分析不错看出，现时并非好意思国统统行业投资齐呈现加快情形。本色上，投资增多的范围大多与昔时好意思国的经济产业政策和发展趋势联系，呈现全体初步但结构分化的特征，这从微不雅企业Capex、外商投资中也能得到印证。

微不雅企业Capex：全体趋缓，但半导体增速较高

与宏不雅固定财富投资一致，好意思国上市公司成本开支Capex全体趋势也在放缓，这与好意思国大的宏不雅环境一致。自2020年三季度以来，好意思国上市企业成本开支增速开动快速建树，企业收入景气和宽松的金融环境是成本开支抬升的驱能源。2021年一季度，标普500非金融企业Capex限度就也曾跳跃了2019年同期水平。但跟随经济周期转弱，非金融企业成本开支同比增速在2022年三季度触顶回落，从23.7%的高位下行至6.8%；非金融非能源从19.4%下行至4.1%。

不外在全体趋弱配景下，不同业业分化较大，尤其是半导体成本开支增速较高，与上述政策和宏不雅数据也彼此印证。能源和行运行业增速雷同较高，但更多是受到低基数影响。具体看，

► 从GICS一级行业同比增速来看，能源（33.9%）、信息科技（28.9%）、原材料（23.0%）、公用业绩（19.1%）和工业（17.2%）在2023年一季度成本开支仍有较高增速。其中，信息科技、原材料和公用业绩的同比增速较上季度还有提振。相背，通信（-26.5%）和可选消耗（-1.1%）成本开支同比回落。

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图表：跟随经济周期转弱，非金融企业成本开支同比增速在2022年三季度触顶回落

汉典着手：FactSet，中金公司议论部

► 进一步细分至二级行业，半导体开拓增速较高且远超疫情前水平，行运和能源的高增速则是受到低基数影响。咱们用近四个季度平均收入和Capex同比增速进行对比，交通运载（53.0%）、能源（48.3%）、半导体开拓（32.6%）等成本开支增速较高，同期也有较高的收入增速手脚高投资的相沿。

其中，半导体开拓自2021年起限度跳跃疫情前水平，且赓续看守高位；但能源和行运的高增速主要由于疫情酿成的低基数影响，成本开支限度并未显着高于疫情前。

图表：半导体开拓增速较高，且远超疫情前水平，行运和能源的高投资增速受到低基数影响

汉典着手：FactSet，中金公司议论部

图表：半导体开拓成本开支增速较高，同期也有较高的收入增速手脚高投资的相沿

汉典着手：FactSet，中金公司议论部。数据扫尾1Q23

外资径直投资：疫情后加快流入，机械、金属、信息技艺与电气受追捧

2015年以来，好意思国FDI流入数据资格了两轮上升和一轮着落。好意思国制造业回流政策在2008年后陆续推出，2015年招引FDI流入数据出现显着改不雅。2000年至2014年，FDI流入好意思国的年均流量为1850亿好意思元，2015年后至2023年一季度升迁至3125亿好意思元。昔时7年间，FDI有两个阶段上升较快，第一阶段是2015年至2016年，另一个阶段是2021年于今。咱们通过比较外资流入加快后与加快前（2015年后 vs. 2014年前），以及疫情后与疫情前（2021年后 vs. 2015~2019年）的增速，来判断哪些行业获取了加快流入。

图表：在昔时的7年间，FDI数据有两个阶段上升较快，一个是2015年至2016年，另一个是2021年于今

汉典着手：Haver，中金公司议论部

► 2015年之后好意思投外商资增速显着抬升。分行业看，比较2014年前，2015年于今FDI流入房地产和租借（833%）、零卖生意（323%）、电脑和电子居品（173%）、化工（158%）和运载开拓（95%）等行业的限度增速最高。但2017年开动，FDI流入限度从高位大幅回落，尤其是在生意摩擦和2020年新冠疫情爆发时，FDI流入限度阶段性大幅放缓。

► 2021年以来好意思国招引外资再度加快。比较2015~2019年，疫情后的外商投资所触及行业更多与好意思国再工业化程度联系，举例拜登政府产业政策扶助的行业。细分行业看，机械（297%）、金属（129%）、信息技艺（127%）、电气开拓（66%）等年均流入增速较高。

图表：疫情后FDI流入行业与好意思国再工业化程度更联系，尤其是大幅流入受到拜登政府产业政策扶助的行业

汉典着手：Haver，中金公司议论部

图表：分行业FDI流入好意思国流量数据

汉典着手：Haver，中金公司议论部

此外，FDI存量限度变化雷同不错看出雷同趋势（年度低频数据）。扫尾2021年，好意思国电脑和电子居品，以及电气开拓FDI限度显着高于其他行业。2014年以来，上述两个行业年复合增速分别为24.2%和16.8%，显着高于全行业7.8%的增长水平。

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图表：扫尾2021年，好意思国电脑和电子居品，以及电气开拓FDI存量增速显着高于其他行业

汉典着手：Haver，中金公司议论部

做事市集的印迹：制造业占比尚未抬升，标明再工业化仍在初期阶段

上述多个维度的投资数据自大，现时好意思国再工业化程度也曾开动，且具有显着的结构化特征，电子电气景气度更高。但做事市集尚莫得显着反应，不管是制造业做事东谈主数占比照旧电子电气行业占比齐未显着升迁，或是因为现时再工业化程度仍处于初步阶段（举例建筑支拨的增速要高于开拓支拨），且存在周期性错位（经济周期层面现时好意思国仍处于服务业建树期）。

全体上，现时好意思国做事结构仍以服务业为主（扫尾2023年6月占比83.8%），制造业占比不及10%（9.7%），且制造业做事东谈主数占比比较疫情前还有所着落（2019年底为9.9%）。投资景气度最高的电子电气行业做事东谈主数占比尚未抬升，狡计机和电子行业占比为0.8%，电气开拓为0.3%。服务业的上升与好意思国非农新增做事以服务业为主相吻合，或意味着短经济周期性身分（疫后建树和服务业景气）对做事市集短期影响可能大于再工业化这种中长周期的趋势性身分。

图表：现时好意思国做事结构仍以服务业为主（占比83.8%），制造业占比不及10%

汉典着手：Haver，中金公司议论部。数据扫尾2023年6月

历久看，产业结构的变化会渐渐领略，但仍需时日。以汽车行业为例，从奥巴马政府时期的政府补贴媾和路建设等获益匪浅，拜登政府时期雷同受到新能源政策扶助；再加上疫后需求强劲，使得汽车产业一致看守高景气。这少量从做事市集上也渐渐开动得到体现，汽车行业的做事东谈主数占比从2009年开动趋势性上行（从0.6%支配上升至现时的0.8%），在制造业做事东谈主数中占比达到8.3%，是为数未几赓续抬升的做事行业。

图表：汽车做事东谈主数占比从2009年的0.6%支配上升至现时的0.8%

汉典着手：Haver，中金公司议论部

公共产业链重构：时势变化已初现脉络

除自己的再工业化程度外，好意思国近几年的生意和产业政策也较多围绕再行组合产业链伙伴等式样伸开，举例咱们在第一章指出的“芯片法案”和电动车产业链伙同等等。这一变化从中历久来看可能会带来潜入影响。对好意思国而言，产业链重构短期不免酿成冗余投资、摩擦加大和通胀上升，但中历久主张是提高产业链的安全和稳当性，最终或能镌汰成本。

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对现存产业链国来说，短期内，产业链重构会导致需求上升，如工程机械和原材料等，但中历久订单转动和流失的压力可能冉冉领略。对供应链连结国而言，产业链转动能匡助这些国度获取新技艺和深化工业化，有助于提高经济增速。

疫情后公共产业链重构已初显脉络。咱们在《跨国公司奈何看待疫情和供应链影响？1Q22跨国公司中国业务总结》中指出，疫情后，公共跨国企业普遍合计面对的供应链问题愈加复杂，部分企业选拔增多库存以应付供应链压力，但也有部分企业开动再行想象居品和坐褥线等。

下文中，咱们通过好意思国自己对外投资，及公共列国各地区招引径直投资资金流入数据两个层面均可看出一些产业链重构的根据，公共产业链重构面前仍处于相当早期的阶段。

好意思国对外投资：疫后对南非、拉好意思、欧洲和日本增速上升

疫情后好意思国对外投资限度显着升迁。咱们在上文好意思国再工业化中指出，2015后和疫情后好意思国的外商径直投资有两次快速增多的阶段。如若反过来不雅察好意思国对外投资情况，咱们不错看到金融危险后的高速投资平台期（2009年至2017年）及疫情后的加快期（2021年于今）两个阶段。分市集看，疫情后好意思国对南非、拉好意思、欧洲和日本投资增速较高，且增速较疫情前进一步升迁。

图表：疫情后好意思国在中国投资并未权贵放缓

汉典着手：Haver，中金公司议论部

阶段一：金融危险后的高速投资期。该阶段是好意思国对外投资的岑岭期，投资加快（2009年至2017年均流出限度，比较2000年至2008年均的增速）的国度主要集聚在欧洲、中东和拉好意思，对中国的投资较金融危险前全体放缓（着落5.1%），2014年开动再度加快。

► 阶段二：疫情后的加快期。跟随疫后建树，好意思国对外投资快速建树至疫情前水平。疫情后投资增速（2021年至本年均流出限度比较2015~2017年均的增速）最高的国度/地区主要在拉好意思和欧洲，对南非投资增速相当亮眼，对亚洲的投资中日本增速最高。名次前十的高增速国度分别为秘鲁（817.1%）、南非（750.6%）、阿联酋（552.1%）葡萄牙（451.2%）、德国（365.9%）、挪威（360.7%）、捷克（208.0%）、加拿大（201.7%）、洪齐拉斯（170.3%）和巴西（165.8%）。亚洲国度中日本和韩国增速最高（分别为152.9%和65.0%），中国增速为6.2%。

图表：疫情后投资增速最高的国度/地区主要在拉好意思和欧洲，对南非投资增速亮眼，对亚洲的投资中日本增速最高

汉典着手：Haver，中金公司议论部

在疫情后增速较阶段一进一步抬升（二阶导）的国度/地区主要散播在南非、拉好意思和欧洲，日本也获加快。前十个增速升迁国度分别为南非（723.6ppt）、秘鲁（617.5ppt）、葡萄牙（503.8ppt）、德国（408.1ppt）、阿联酋（346.8ppt）、日本（207.3ppt）、洪齐拉斯（195.8ppt）、希腊（195.3ppt）、瑞典（193.0ppt）、捷克（165.4ppt）。

图表：在疫情后增速较阶段一进一步抬升（二阶导）的国度/地区主要散播在南非、拉好意思和欧洲，日本也获加快

汉典着手：Haver，中金公司议论部

上述高频流量数据不错在年度的存量数据中得到一定交叉考据，疫情后比较疫情前，欧洲获取较多好意思国投资流入，对中国投资增速不高。从2021年比较2019年增速看，匈牙利（87.0%）、土耳其（85.7%）、哥斯达黎加（84.5%）、丹麦（82.5%）、芬兰（73.2%）、爱尔兰（56.8%）、瑞典（48.8%）、以色列（44.7%）、印尼（29.5%）、波兰（28.5%）是前十大增量国度或地区，中国大陆为1.7%。咱们同期附了好意思国统统投资国度/地区的详确图表供参考。

图表：存量数据中，疫情后比较疫情前，欧洲获取较多好意思国投资流入，对中国投资增速不高

汉典着手：Haver，中金公司议论部

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图表37：金融危险后投资加快的国度主要集聚在欧洲、中东和拉好意思

汉典着手：Haver，中金公司议论部

公共投资热门：亚洲投资增速率先，但中国大陆2022年趋缓

根据IMF统计的IIP（International Investment Position）数据，咱们筛选出2018年后接管公共外商投资加快、年投资限度跳跃千亿好意思元，且数据质料较好的44个国度/地区进行统计分析。咱们以2018年前后，以及2021年疫情后比较疫情前两个阶段区别的式样不雅察公共投资热度的变化。

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由于该数据为年度，扫尾2022年，且公共疫后坐褥生存平常化从2022年中才渐渐开启，因此数据层面尚未如上文中高频投资数据一般响应出显着的变化，但咱们也发现了一些信息，举例，亚洲国度外商投资增速全体率先，欧洲疫情后进一步加快，中国大陆2020年后增速一度上升，但2022年后放缓。具体来看，

► 从2018年后年均DI投资存量变化看（剔除2020年，对比2014~2017年均），亚洲依然招引公共投资主张，投资中国增速相对其他国度更低。

DI投资增速最高的十个国度为以色列（81%）、新加坡（66%）、好意思国（56%）、菲律宾（55%）、印度（49%）、日本（44%）、匈牙利（40%）、加拿大（39%）、罗马尼亚（39%）和泰国（38%），其中亚洲国度就有5个，中国大陆增速相对较低（18%）。

► 疫情后（2021~2022年）vs. 疫情前（2016~2017年），外商径直投资增速较高的国度主要在欧洲和亚洲，加拿大增速抬升也相对较快。增速最高的10个国度为以色列（97%）、新加坡（77%）、匈牙利（68%）、好意思国（65%）、加拿大（58%）、菲律宾（56%）、英国（48%）、印度（47%）、罗马尼亚（43%）、日本（41%），中国大陆增速为30%。

图表：亚洲国度/地区外商投资增速全体率先，欧洲疫情后进一步加快，中国大陆2020年后增速上升，但2022年放缓

汉典着手：Haver，中金公司议论部

如若进一步聚焦亚洲主要国度，中国的高投资趋势在2015年后被印度和新加坡突出，疫情后一度回升增长，但2022年后放缓。在2015年之前，中国获取外商流入的速率远远率先于日本，与印度增速相仿。

2015年开动，印度反超中国，新加坡增速也得到显着升迁。2018年后，日本昔时疲软的外资投资得到了显着改善。

2020年疫情爆发后，外资再度大幅流入中国，但在2022年有所放缓。进一步拆解中国外商径直投资的着手地，扣除来自中国香港的投资后，自2018年来中国外商投资的增速不高。

图表：中国的高投资趋势在2016年后被印度和新加坡突出，疫情后高速增长，但2022年放缓

汉典着手：Haver，中金公司议论部

图表：扣除来自中国香港的投资后，自2018年来中国外商投资的增速不高

汉典着手：Haver，中金公司议论部

对中国的启示：短期影响有限，但中历久结构性变化值得爱好

短期内，好意思国再工业化和公共产业链重构对我国的影响性对有限，原因在于三个方面：

1）动身点，我国外商投资体量依然较大，且政策关于外资的饱读吹和扶助作风明确。根据统计局数据，扫尾2021年我国外商投资的总数依然看守着较高增速，外商投资本色使用金额从1997年的453亿元增至2021年的1735亿元。此外，政策高层也屡次强调中国将坚贞不移扩大对外绽放；二季度中央政事局会议也强调稳住外贸外资基本盘[9]；

2）其次，单纯的好意思国制造业回流短期的径直冲击也相对可控。从近20年来列国在华径直投资的比重来看，亚洲恒久占据完全大批的份额，普遍看守在60%以上。好意思国在华径直投资占比则在中国加入WTO前后有较为显着的增长，但在这之后便插足历久下行通谈。

3）临了，好意思国再工业化和重构公共产业链的致力也并非晨夕之事。中国依然具有相当盛大的终局消耗市集，也有大而全的产业链，以及工程师红利，因此对公共跨国企业依然具有招引力。

不外，中历久的结构性变化趋势值得爱好，其影响可能体面前两个方面：一是要害产业的投资可能会受到影响，二是若好意思国诱骗的产业链重组成形后，也可能影响一部分国内出口需求、致使导致部分产能实足。具体来看，

► 一方面，外商对华的信息技艺、卫生、金融和教练业投资增速显着放缓。以2018年为分界点，不雅察近4年投资增速比较之前的变化，教练、卫生行业投资下滑可能同期受到国各人业景气和对要害安全范围的投资政策影响，教练业增速下滑，与制造业回流或无径直议论。但信息技艺增速大幅放缓，可能与外部对华投资和技艺转动的适度联系。要害产业和供应链的投资，如半导体、汽车、新能源等值得关心。

图表：外商对华的信息技艺、卫生、金融和教练业投资增速显着放缓 

汉典着手：Wind，中金公司议论部

► 另一方面，好意思国诱骗的产业链重构影响可能大于好意思国自己的再工业化。除了投资外，也可能会影响一部分出口需求、致使导致部分产能实足。如若好意思国更多借助供应链同盟和关税政策等相当规生意政策，招引外资向其他具有一定低价劳能源资源和工业基础的国度如东南亚转动，则可能对其他国度外商在华投资也产生一定影响。

面前来看，天然投资端并莫得太多迹象，但从公共出进口数据不错看出，中国在好意思进口份额有所回落，并伴跟着显着的不同品类居品的结构变迁。

图表：中国在好意思进口份额也曾显着回落

汉典着手：Haver，中金公司议论部

图表：外需回落也可能会放大国内需求放轻视产能实足的情况

汉典着手：Wind，Haver，中金公司议论部

针对这些重要但仍需时辰的中历久影响，咱们合计也有科罚旅途。

一是对内陆续作念大内需，扩打绽放。跨国企业在国内投资很重要的议论身分之一是飞速产销，大内需、大市集是外资来华增多投资的主要能源。此外，政策上陆续坚贞不移的扩打绽放，稳住外资和外贸基本盘。

二是加强产业链上的伙同与整合，尽可能的幸免粗略减少产业链的重构对咱们的冲击。举例，中国肯求加入CPTPP[10]，以及与东南亚和带路国度的伙同。三是强化产业升级和技艺升级，科罚要害产业和技艺的“卡脖子”问题，这亦然应付外部适度对华影响要害的技能。

本文作家：刘刚（S0080512030003）乐鱼骰宝，李雨婕（S0080523030005），着手：中金点睛，原文标题：《从投资视角看好意思国产业链重构 ——好意思国再工业化系列议论（1）》

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